Τελευταία Νέα
Αναλύσεις

Goldman Sachs: Θετικότερο το κλίμα στην Ελλάδα, αλλά επενδυτικά ουδέτερη - Μόνη λύση για το χρέος το πλεόνασμα

tags :
Goldman Sachs: Θετικότερο το κλίμα στην Ελλάδα, αλλά επενδυτικά ουδέτερη - Μόνη λύση για το χρέος το πλεόνασμα
Ένταξη των ελληνικών ομολόγων στο QE μόνο εάν η τρίτη αξιολόγηση ολοκληρωθεί έως το τέλος του έτους
Θετική εμφανίζεται η Goldman Sachs για την Ελλάδα, εκτιμώντας ότι οι εξελίξεις έχουν δημιουργήσει ένα νέο ευρύτερο μακροοικονομικό πλαίσιο που είναι πιο ισχυρό στην απορρόφηση αποσταθεροποιητικών διαταραχών.
Στην σημερινή 9σέλιδη ανάλυσή της με τίτλο "Greece — A macro framework for investors" (Ελλάδα - Ένα μακροοικονομικό πλαίσιο για τους επενδυτές) που σας παρουσιάζει το www.bankingnews.gr, η Goldman Sachs υποστηρίζει ότι πλέον το σύνολο των μακροοικονομικών και θεσμικές μεταρρυθμίσεων έχει σταθεροποιήσει την πορεία του ελληνικού χρέους.
Η ονομαστική ανάπτυξη είναι πιθανό να παραμείνει μέτρια, αλλά (παρά το γεγονός ότι υπάρχουν εξαιρετικές προκλήσεις στην ελληνική οικονομία) συμβαίνουν σε περιβάλλον χαμηλότερης μεταβλητότητας.
Τα πρωτογενή πλεονάσματα είναι τα πιο αξιόπιστα από τις διάφορες διαθέσιμες επιλογές μείωσης του χρέους.
Βέβαια, η πραγματική ανάπτυξη αμβλύνεται από τις προκλήσεις στο τραπεζικό σύστημα, την υψηλή φορολογική επιβάρυνση και την ανάγκη για διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις στις αγορές εργασίας.
Έτσι, οι θεσμοί - πιστωτές της Ελλάδας είναι πιθανό να παρακολουθήσουν την πορεία των δημοσιονομικών πλεονασμάτων, αλλά και να δώσουν κάποια ελάφρυνση του χρέους στο εγγύς μέλλον.
Με τη σειρά της, η Ελλάδα, με τις πρόσφατες ενέργειες της, απέδειξε την αξιοπιστία της σε αυτό το μέτωπο υπερβαίνοντας τους δημοσιονομικούς στόχους της.
Αυτή η δυναμική δημιουργεί μια πιο σταθερή θεσμική ρύθμιση ικανή να απορροφήσει μεγαλύτερες οικονομικές διαταραχές.
Με τη σειρά της, αυτή σταθεροποιεί τις μακροοικονομικές προοπτικές.
Όμως σύμφωνα με την Goldman Sachs, η ισορροπία δεν είναι σταθερή σε όλες τις διαστάσεις.
Οι κύριοι κίνδυνοι είναι πολιτικοί: τα πρωτογενή πλεονάσματα έχουν κοινωνικό κόστος το οποίο πρέπει να αντισταθμιστεί μακροπρόθεσμα.
Ξεχωριστά, ένα μεγάλο οικονομικό σοκ θα μπορούσε επίσης να ξαναρχίσει μια "χιονοστιβάδα" χρέους.
Βραχυπρόθεσμα, τόσο οι ελληνικές αρχές όσο και οι δανειστές της εμφανίζονται αισιόδοξοι ότι θα ολοκληρωθεί η τρίτη αξιολόγηση γρήγορα, ενδεχομένως συνοδευόμενη από μέτρα μείωσης του χρέους.
Η Ελλάδα θα εισέλθει στη συνέχεια σε ένα πρόγραμμα εποπτείας και θα επιστρέψει σταδιακά στη χρηματοδότηση της αγοράς.
Παράλληλα, η Goldman Sachs εκτιμά ότι το QE θα τερματιστεί πριν από την ενσωμάτωση των ελληνικών ομολόγων, αλλά αν υπάρξει σύντομα η ολοκλήρωση της αξιολόγησης (πριν από το 2018) θα μπορούσε να ανοίξει ένα παράθυρο για αυτήν την δυνατότητα.

Μια νέα πορεία προς τα εμπρός έχει αναδειχθεί πρόσφατα

Μετά την ολοκλήρωση της δεύτερης αξιολόγησης του τρέχοντος (τρίτου) προγράμματος προσαρμογής τον Ιούλιο, το κλίμα προς την Ελλάδα έχει βελτιωθεί σημαντικά.
Πλέον έχουν διαμορφωθεί οι προϋποθέσεις για μια νέα πορεία προς τα εμπρός, όπου:
- Η Ελλάδα θα μπορέσει να εγκαταλείψει πλήρως τα επίσημα προγράμματα οικονομικής προσαρμογής όταν το ισχύον πρόγραμμα λήξει τον Αύγουστο του 2018, πιθανόν με ορισμένα μέτρα για το χρέος.
- Η χώρα θα επιστρέψει στην αγορά για να χρηματοδοτήσει το χρέος της σε συνεχή βάση, ενώ θα βρίσκεται σε επιτήρηση.
Την περασμένη εβδομάδα, ο πρόεδρος του Eurogroup, Jeroen Dijsselbloem επισκέφθηκε την Αθήνα για πρώτη φορά από το 2015.
Πέρα από τον συμβολισμό της επίσκεψης, ο κ. Dijsselbloem είχε ένα εποικοδομητικό τόνο, δηλώνοντας την υποστήριξή του για μια "καθαρή έξοδο" της Ελλάδας από το πρόγραμμα και μια μετάβαση σε κατάσταση εποπτείας.
Σε μια άλλη συμβολική κίνηση, το Συμβούλιο της ΕΕ έκλεισε επισήμως τη διαδικασία υπερβολικού ελλείμματος κατά της Ελλάδας.
Το συναίσθημα των επενδυτών ήταν επίσης θετικό.
Η Ελλάδα επέστρεψε διστακτικά στις αγορές τον περασμένο Ιούλιο, με έκδοση 5ετούς ομολόγου με επιτόκιο 4,62%, ενώ σύμφωνα με δημοσιεύματα Εθνική Τράπεζα προετοιμάζει ένα νέο τριετές καλυμμένο ομόλογο.

Το χρέος είναι υπό έλεγχο ...

Ακριβώς κάτω από το 180% του ΑΕΠ, το χρέος της Ελλάδας εξακολουθεί να εμφανίζεται, με ονομαστικούς όρους αξία, ως πηγή άμεση ανησυχία.
Ωστόσο, η Ελλάδα δεν βρίσκεται σε μια τυπική κατάσταση υψηλού χρέους.
Η Ελλάδα και οι πιστωτές της έχουν καταφέρει να σταθεροποιήσουν το χρέος.
Υπάρχουν δύο ειδικά χαρακτηριστικά του ελληνικού χρέους που συμβάλλει στη σταθερότητά του.
Πρώτον, το προφίλ είναι πολύ μεγάλο με χαμηλή μέση ονομαστική απόδοση.
Αυτό έχει σταματήσει το «φαινόμενο χιονοστιβάδας».
Δεύτερον, η πλειοψηφία του χρέους έχει μεταφερθεί σε υπερεθνικά ιδρύματα (και στις κυβερνήσεις της ευρωζώνης), και συνεπώς (σιωπηρά) είναι διαπραγματεύσιμο.
Αυτό κρατά το χαμηλά το βάρος της εξυπηρέτησης, επιτρέποντας την επίλυση της κρίσης.
Επιπλέον, οι ελληνικές αρχές συνέβαλαν άμεσα στο χρέος, πετυχαίνοντας δημοσιονομικά πλεονάσματα που υπερβαίνουν τις απαιτήσεις του προγράμματος και τη χρήση εφάπαξ πηγών εσόδων για τη διαχείριση των αποπληρωμών του χρέους.

... προσπάθεια για μια «ελληνική μακρο-θεσμική ισορροπία»

Παρά τη σταθερότητα του, το δημόσιο χρέος παραμένει η βασική πηγή ανησυχίας των θεσμικών για τη μακροοικονομική δυναμική της Ελλάδας.
Η μείωση του λόγου του χρέους προς το ΑΕΠ αποτελεί αναπόφευκτη μακροπρόθεσμη υποχρέωση.
Σε γενικές γραμμές, υπάρχουν τέσσερα διαθέσιμα εργαλεία για τη μείωση ενός μεγάλου δημόσιου χρέους:
(i) αθέτηση υποχρέωσης (είτε άμεσα είτε μέσω της υποτίμησης της συναλλαγματικής ισοτιμίας),
(ii) πληθωριστική διόγκωση του χρέους,
(iii) διαχείριση μέσω της ανάπτυξης και
(iv) πληρωμή χρησιμοποιώντας ένα υψηλό πρωτογενές πλεόνασμα.
Το πρόσφατο ιστορικό ακυρώνει την επιλογή (i).
Το δεύτερο πακέτο διάσωσης το 2012 επέτρεψε μια ελεγχόμενη αδυναμία πληρωμής ενός μέρους του χρέους, και έβαλε το υπόλοιπο κάτω από θεσμικό έλεγχο.
Όπως έδειξαν οι επίπονες διαπραγματεύσεις το 2015, εάν προσπαθήσει η Ελλάδα να αθετήσει τις υποχρεώσεις της εναντίον των θεσμικών οργάνων θα απαιτούσε από την χώρα να εγκαταλείψει τη ζώνη του ευρώ, μια επιλογή η οποία κρίθηκε υπερβολικά δαπανηρή από διαδοχικές ελληνικές κυβερνήσεις σε ολόκληρο το πολιτικό φάσμα.
Αυτή η ίδια αποφασιστικότητα, σε συνδυασμό με το γεγονός ότι αν η Ελλάδα αποχωρήσει από τη νομισματική ένωση, δεν θα ήταν σε θέση να επανατιμολογήσει το χρέος σε άλλο νόμισμα, ακυρώνει την πρώτη επιλογή.
Οι μακροοικονομικές δυναμικές περιορίζουν τις επιλογές (ii) και (iii).
Όπως και τα υπόλοιπα μέλη στην περιφέρεια της ευρωζώνης, ο ελληνικός πληθωρισμός υπόκειται στους περιορισμούς της σχετικής προσαρμογής.
Εάν η Ελλάδα πρόκειται να ανακτήσει την ανταγωνιστικότητα της σε παγκόσμιο επίπεδο και σε βάρος άλλων ευρωπαϊκών κρατών, ο πληθωρισμός πρέπει να παραμείνει χαμηλός.
Επίσης, η ενθάρρυνση του εγχώριου πληθωρισμού για τη μείωση του χρέους επιβραδύνουν την πραγματική ανάπτυξη.
Όσον αφορά την ανάπτυξη, το ελληνικό χρηματοπιστωτικό σύστημα παραμένει με αρνητική έκθεση σε μη εξυπηρετούμενα δάνεια, της τάξεως του 49%.
Ο πολύ περιορισμένος δημοσιονομικός χώρος, ένας μακρύς κατάλογος απαιτούμενων μεταρρυθμίσεων και μια μεσοπρόθεσμη προοπτική αυστηρότερης πολιτικής της ΕΚΤ θα επηρεάσει επίσης το αναπτυξιακό δυναμικό.
Συνεπώς, υπάρχει μικρή πιθανότητα η χώρα να βασιστεί στην ονομαστική ανάπτυξη ως πρωταρχικό παράγοντα μείωσης του χρέους.
Τα στοιχεία δείχνουν ότι η ονομαστική ανάπτυξη θα μπορούσε να φτάσει πάνω από 4% βραχυπρόθεσμα, αλλά αναμένεται να είναι κάτω από το 3% σε ετήσια βάση.
Η επιλογή (iv) παραμένει ως το κύριο εργαλείο μείωσης του χρέους.
Δεν είναι λοιπόν έκπληξη το γεγονός ότι τα προγράμματα μακροοικονομικής προσαρμογής επικεντρώθηκαν στην εξασφάλιση αυτού του στοιχείου.
Από την πλευρά της, την Ελλάδα έχει επιδιώξει να αποδείξει την αξιοπιστία της σε αυτή τη διάσταση ξεπερνώντας με τις επιδόσεις τους στόχους του προγράμματος.
Ωστόσο, υπάρχουν και προκλήσεις που δημιουργούνται από αυτό.
Τα πρωτογενή πλεονάσματα εμποδίζουν την ικανότητα της δημοσιονομικής πολιτικής να τονώσει την ανάπτυξη ή αντισταθμίζονται από  τις διακυμάνσεις του επιχειρηματικού κύκλου.
Τα πλεονάσματα έχουν αποδειχθεί ότι είναι ένα οδηγός προηγούμενων περιπτώσεων μείωσης του χρέους, αλλά δεν έχουν ένα απλό κόστος, παρατηρεί η Goldman Sachs.
Συνολικά, τα σημεία αυτά καθορίζουν μια πολύ ευρεία μακροοικονομική ισορροπία: το χρέος της Ελλάδας είναι μεγάλο αλλά σταθερό και το προφίλ αποπληρωμής είναι διαχειρίσιμο.
Το υπουργείο Οικονομικών βασίζεται κυρίως σε πρωτογενή πλεονάσματα για τη σταδιακή μείωση του.
Αυτό με τη σειρά του απαιτεί από τα ευρωπαϊκά θεσμικά όργανα και το ΔΝΤ να παρακολουθούν στενά τις δημοσιονομικές επιδόσεις της Ελλάδας, αλλά και να περιορίσουν το κόστος που συνδέεται με αυτά τα πλεονάσματα παρέχοντας κάποια προκαταρκτικά μέτρα διευκόλυνσης του χρέους και παραμένοντας ευέλικτα σε στιγμές που η Ελλάδα δυσκολεύεται να ανταποκριθεί στους στόχους.
Αυτό δεν σημαίνει ότι η Ελλάδα δεν αντιμετωπίζει προκλήσεις.
Οι κεφαλαιακοί έλεγχοι εξακολουθούν να ισχύουν και οι τράπεζες εξακολουθούν να εξαρτώνται από την επείγουσα βοήθεια ρευστότητας (ELA) και κατέχουν υψηλό απόθεμα
μη εξυπηρετούμενων δανείων.
Η Ελλάδα πρέπει να συνεχίσει να εφαρμόζει έναν μεγάλο αριθμό μεταρρυθμίσεων, οι οποίες δεν είναι δημοφιλείς.
Αυτές οι προκλήσεις εμφανίζονται ωστόσο, εντός πιο σταθερού μακροοικονομικού υπόβαθρου.

Η ισορροπία δεν είναι σταθερή σε όλες τις διαστάσεις

Υπάρχουν δύο πρωταρχικοί κίνδυνοι που θα μπορούσαν να διαταράξουν τη σχετικά καλή δυναμική.
Το πρώτο είναι το εγχώριο πολιτικό περιβάλλον και συγκεκριμένα η ικανότητα των διαδοχικών ελληνικών κυβερνήσεων να δεσμευτούν αξιόπιστα για τους στόχους και να εφαρμόσουν τις μεταρρυθμίσεις.
Πιθανή μη τήρηση των δεσμεύσεων μετά το πρόγραμμα θα προκαλούσε πιθανότατα μια ρήξη με τους Ευρωπαίους πιστωτές της Ελλάδας.
Η εμπειρία του ΣΥΡΙΖΑ το 2015 έδειξε ότι μια τέτοια στρατηγική θα κινδύνευε να επιδεινώσει τις οικονομικές συνθήκες και θα ήταν δύσκολο να πραγματοποιηθεί στην πράξη.
Οι επόμενες εκλογές πρόκειται να πραγματοποιηθούν πριν από το 2019.
Ένας δεύτερος κίνδυνος είναι ότι η Ελλάδα έχει πολύ περιορισμένο δημοσιονομικό και νομισματικό χώρο για να αντιμετωπίσει ένα ενδεχόμενο οικονομικό σοκ, το οποίο θα είναι αρκετά μεγάλο για να επιβραδυνθεί το ΑΕΠ και το χρέος να επανέλθει στο φαινόμενο της "χιονοστιβάδας".
Ένα τέτοιο δυνητικό σοκ, σε συνδυασμό με μια άκαιρη άρση των ελέγχων κεφαλαίου, θα μπορούσε να προκαλέσει ένα νέο bank run.
Ακόμη και σε ένα σενάριο δυσμενών σοκ, ωστόσο, τα θεσμικά όργανα θα προσαρμόσουν τη δημοσιονομική επιβάρυνση για την Ελλάδα, διευκολύνοντας τις επιπτώσεις του σοκ.
Η ανάπτυξη αυτού του πεδίου εφαρμογής θα ήταν ζήτημα πολιτικής βούλησης.

Το Μέλλον...

Βραχυπρόθεσμα, το επόμενο εμπόδιο για την Ελλάδα είναι να ολοκληρώσει την τρίτη αξιολόγηση.
Τεχνικές διαβουλεύσεις μεταξύ του ΔΝΤ, των ευρωπαϊκών θεσμικών οργάνων και της Ελλάδας έχουν ήδη αρχίσει, και το Eurogroup έχει εκφράσει την επιθυμία να ολοκληρώσει την αξιολόγηση μέχρι το τέλος του έτους.
Αυτή θα απαιτήσει από την Ελλάδα να διεκπεραιώσει 95 προγενέστερες δράσεις, οι οποίες επικεντρώνονται κατά κύριο λόγο στην εφαρμογή της ήδη θεσπισθείσας νομοθεσίας.
Οι μεταρρυθμίσεις της αγοράς εργασίας, τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια και οι ιδιωτικοποιήσεις θα συζητηθούν επίσης.
Η Goldman Sachs διατηρεί την εκτίμηση ότι η τελική αξιολόγηση θα συνοδεύεται από μια μορφή ελάφρυνσης του χρέους.
Η έγκαιρη ολοκλήρωση της τρίτης αξιολόγησης θα μπορούσε να ανοίξει την πόρτα για την ένταξη της Ελλάδας στο πρόγραμμα QE της ΕΚΤ.
Το μονοπάτι μπροστά δεν είναι εύκολο, αλλά η Ελλάδα μπορεί να λειτουργήσει  τουλάχιστον σε ένα σταθερό μακροοικονομικό πλαίσιο.

www.worldenergynews.gr

Ρoή Ειδήσεων

Δείτε επίσης